Pasívne investovanie

V ďalšej časti seriálu sa pozrieme na niekoľko štúdií, ktoré sa zaoberali otázkou, do akej miery je možné časovať trh a s akou úspešnosťou. Teda do akej miery je možné predvídať vrcholy trhu a jeho dná, predpovedať burzové krachy a niekoľkoročné býčie trhy.

Market timing

Tzv. market timing stratégie sú založené na schopnosti investorov správne predvídať trhové vrcholy, či dná. Pre dlhodobý úspech je potrebné vlastniť nejaký informačný zdroj o ďalšom vývoji trhu, ku ktorému ostatní investori nemajú prístup. Ak je ale teória efektívnych trhov pravdivá, potom nie je možné profitovať (porážať trh) s pomocou časovania trhu. Čo na to hovorí výskum?

Dellva a spol. (2001)1 analyzovali sektorové akciové fondy americkej spoločnosti Fidelity v rokoch 1989 až 1998 a prišli k záveru, že existujú manažéri, ktorí dokážu vyberať víťazné akcie (stock picking). Schopnosť týchto manažérov časovať trh však bola negatívna. Je treba tiež povedať pre objektivitu, že ich výsledky záviseli od zvoleného benchmarku a neboli teda robustné.

Wong a Tai (2000)2 skúmali market timing stratégie na akciových trhoch Hong Kongu a Singapuru. Skúmané stratégie pozostávali v presúvaní finančných aktív medzi týmito dvomi trhmi ako reakcia na informácie, ktoré mali tendenciu hýbať trhom. Autori ukázali, že stupeň presnosti, ktorý je potrebný, aby investor tieto trhy dokázal spoľahlivo časovať je príliš veľký, aby bol dosiahnuteľní pre väčšinu investorov, či špekulantov.

Chua a spol. (1987)3 skúmali možnosti časovať kanadský akciový a dlhopisový trh. Výsledok je, že investiční manažéri musia dosahovať aspoň 80% úspešnosť pri predpovedaní býčích aj medvedích trhov, čo je málo reálne, ak sa trhy hýbu náhodne. Keďže sa trhy vyznačujú dlhodobým rastúcim trendom, je rozhodujúca najmä schopnosť predvídat býčie trhy. Pasívna investičná stratégia (Buy&Hold) má výhodu oproti iným stratégiam investovania, keďže definície dosahuje 100% úspešnosť pri predpovedaní rastúcich (býčich trhov).4

Graham a Harvey (1996)5 skúmali schopnosť časovať trh u 237 investičných spravodajov (newsletters) v rokoch 1980 až 1982. Išlo pri tom o približne 15 000 investičných odporúčaní. Zistili, že až 75% z týchto spravodajov dosahuje horšie výsledky v súvislosti s market timingom ako je výnos trhu. To je ešte menej ako by sa dalo čakať, keby sa trhy hýbali náhodne. Okrem toho skúmali autori štúdie aj to, či spravodaje s nadpriemernými výsledkami dosahujú takéto výsledky aj v nasledujúcich rokoch. Opätovne však prišli k záveru, že trvanlivosť ich výnosov je horšia akoby sa dalo čakať vo svete náhodných finančných trhov. Suma sumárom, skúmané investičné spravodaje neboli v stave konzistentne dlhodobo správne predvídať budúci pohyb akciových trhov.

Burton Malkiel, bývalý dekan na Yale School of Management, analyzoval vo svojej štúdií z roku 2004  ((Malkiel, B. (2004). Models of Stock Market Predictability. The Journal of Financial Research, 27(4): 449-459)) viacero predošlích štúdií investičných stratégií, o ktorých sa tvrdilo, že dokážu predpovedať pohyby trhu. V skutočnosti ale Malkiel vo svojej práci ukázal, že žiadna z “úspešných” stratégií časovania trhu nedopadla lepšie ako pasívny Buy&Hold prístup.

Wei Jiang z prestížnej Columbia Business School analyzovala6 1937 podielových fondov v USA v rokoch 1980 až 1999. Zistila, že ani fondy určené pre bežných (retail) investorov, ani inštitucionálne fondy nemajú schopnosť časovať trh.  Okrem toho, podobne ako v štúdii Graham&Harvey (1996), bol počet fondov, ktorým sa podarilo trh úspešne časovať menší, ako by vyplývalo z teórie pravdepodobnosti. Čiže aj na trhu, ktorý sa hýbe náhodne, by mal existovať väčší počet fondov úspešne časujúcich trh, ako tomu bolo v tejto štúdii. Zaujímavým zistením autorky tiež bolo, že schopnosť časovať trh narastá so skúsenosťami, no klesá s rastúcim objemom majetku v správe. Z celkového skúmaného počtu fondov dokázalo za sledované obdobie poraziť inexový fond Vanguard 500 Index Fund len 19,2% fondov. Vybrať týchto vyše 370 úspešných fondov v predstihu (ex ante) je podľa Jiang nad ľudské sily.

Posledná štúdia, ktorú by som v súvislosti s časovaním trhu v tomto článku chcel spomenúť je od Javiera Estradu z IESE Business School o čiernych labutiach.7 Estrada inšpirovaný priekopníckymi štúdiami Eugena Famu8 a Benoit Mandelbrota9  analyzoval, aké následky na výnos portfólia by malo vynechanie, alebo správne predpovedanie X najlepších a najhorších dní na finančnom trhu. Skúmal akciové trhy 15 krajín (USA, Nemecko, Taiwan, Taliansko…) a dokopy cca 160 000 obchodných dní.

Estrada zistil, že kto by nesprávne časoval trh a vynechal napríklad najlepších 10 obchodných dní (vzhľadom na denné výnosy) dosiahol by výnos o vyše 50% horší ako investor, ktorý by investoval pasívne do týchto 15 trhov. Kto by ale dokázal vynechať 10 najhorších dní, získal by v porovnaní s pasívnym investorom o 150% viac. Zo 160 tisíc obchodných dní je však prinajmenšom veľmi nepravdepodobné tieto dni správne predvídať. Na druhej strane človek nikdy nevie, či nevynechá jeden z povedzme 10 najvýnosnejších dní. Estrada svoju štúdiu uzavrel týmito slovami: “Z nespočetných stratégií, ktoré akademici a investori vytvorili s cieľom generovať alfu (porážať trh), je časovanie trhu tou s veľmi malou pravdepodobnosťou úspechu. Podobne ako návšteva Las Vegas, časovanie trhu môže byť zábavné trávenie času, ale nie dobrý spôsob ako prísť k peniazom.”

Čo ak vynecháte dni s najvyššími výnosmi? Kliknite pre zväčšenie.

Foto: money.usnews.com, press.harvardmun.org, techdigest.tv.

1. Dellva, W. L., DeMaskey, A. L., and Smith, C. A. (2001). Selectivity and Market Timing Performance of Fidelity Sector Mutual Funds. The Financial Review, 36(1): 39-54. [↩]
2. Wong, K. A. and Tai, L. (2000). Intermarket timing in equity investments: Hong Kong versus Singapore. Journal of Economic Studies, 27(6):525-540. [↩]
3. Chua, J. H., Woodward, R. S., and To, E. C. (1987). Potential Gains from Stock Market Timing in Canada. Financial Analysts Journal, 50-56 [↩]
4. Ak kúpite a držíte bez neustáleho časovania trhu, automaticky pokryjete všetky býčie trhy. [↩]
5. Graham, J. R. and Harvey, C. R. (1996). Market timing ability and volatility
   implied in investment newsletters’ market timing recommendations. Journal of Financial Economics, 397-421 [↩]
6. Jiang, W. (2003). A nonparametric test of market timing. The Journal of Empirical Finance, 10(4): 399-425. z roku 2003 [↩]
7. Estrada, J. (2007). Black Swans and Market Timing: How not to Generate Alpha. IESE Business School. [↩]
8. Fama, E. F. (1965b). The Behavior of Stock Market Prices. Journal of Business, 38: 34-105. [↩]
9. Mandelbrot, B. (1963). The Variation of Certain Speculative Prices. Journal of Business, 36: 394-419. [↩]