Aké boli výsledky? Iba jeden zo skúmaných 16 fondov vyšiel zo štatistického testu úspešne – s veľkou pravdepodobnosťou mal jeho manažér v danom (minulom!) období schopnosť poraziť trh. Nič však nezaručuje, že mu táto schopnosť ostane aj do budúcna, prípadne že sa bude vedieť adaptovať aj v ďalších rokoch na stále meniace sa trhové podmienky.

Pri ostatných fondoch by bolo potrebných v priemere 72 rokov dát, aby autori analýzy dokázali, že ich manažéri majú naozaj schopnosť poraziť trh a nejedná sa pri ich výsledkoch o náhodu. Za ten čas ale budú manažéri týchto fondov dávno na dôchodku alebo na onom svete.

Ukázalo sa teda, že si treba pri výbere fondov dať obrovský pozor. Naozaj talentovaných fondových manažérov je veľmi málo a hľadajú sa ako ihla v kope sena. Prečítajte si napríklad tento článok o neznámom správcovi peňazí bez vysokoškolského vzdelania, ktorý zhodnotil majetok investorov o  vyše 400% za 12 rokov.

Ani keď niekoho označia za manažéra roka neviem aké autority a renomované inštúcie, nemusí to nič znamenať. Väčšinou sa jeho výsledky dajú vysvetliť ako náhodné. Detaily analýzy nájdete na tejto adrese.

Súvisiace články :

1. Aktívni manažéri znova nepochodili
2. Bohatí manažéri, chudobní klienti

Čo je alfa?

Pri zisťovaní nadpriemernej výkonnosti fondov sa hovorí o tzv. alfe (alpha v angl.).  Je to rizikovoočistený nadvýnos voči trhovému výnosu. Ak je alfa pozitívna, fond pri rovnakom riziku dosiahol vyšší výnos ako trh. Ak je alfa negatívna, fond pri porovnateľnom riziku dosiahol nižší výnos a investor by spravil lepšie, ak by investoval do pasívne riadeného, indexového fondu kopírujúceho vývoj daného trhu, na čo netreba žiadneho draho plateného manažéra.

Celá táto stránka je vlastne snahou ukázať, že dosahovať dlhodobo pozitívnu alfu je inak ako dôsledkom náhody, či šťastia takmer nemožné (napr. tu, tu, alebo tu). Veľká väčšina fondov neporáža trh, čiže dosahuje negatívnu alfu. Dlhodobo len niekoľlko málo percent aktívne spravovaných fondov, ak vôbec nejaké, dosiahne pozitívnu alfu.

Ak by správcovia podielových fondov dokázali porážať bežne trh, mali by sme v našom svete v každom okamihu pozorovať viac fondov s nadpriemernými výsledkami ako vo svete, kde by podielové fondy boli spravované cvičenými opicami. Podľa jednej významnej štúdieje však opak pravdou. Znamená to teda, že drvivá väčšina fondov je spravovaná ľuďmi, ktorí nemajú schopnosť poraziť trh.

Nie je to samozrejme spôsobené tým, že by títo ľudia boli málo inteligentní. Vôbec nie. Príčinou je fakt, že trhy sa hýbu náhodne. Nie je možné dlhodobo predvídať ich vývoj.

Načo je komu štatistická významnosť?

Pri analýze alfy treba skúmať jej tzv. štatistickú signifikantnosť. Čiže to, s akou pravdepodobnosťou je jej skutočná hodnota rozdielna od nuly, akú rolu hrá každý rok náhoda pri dosahovaní alfy. Keďže hodnota alfy z roka na rok kolíše, a teda nemá každý rok konštantnú hodnotu, je dôležité zisťiť, na koľko si môžeme byť istý, že jej skutočná hodnota je pozitívna, negatívna, prípadne nulová.

V tabulke vidieť, aká doba v rokoch je potrebná na zistenie toho, či môžeme v 95% prípadov tvrdiť, že skutočná alfa je nenulová. Zoberme si podielový fond s priemernou alfou 2% p.a. (daný fond teda porazil trh pri porovnateľnom riziku o 2% p.a.), ktorej štandardná odchýlka (miera kolísania) je 6%, čo je bežný priemer podľa Morningstar Inc. V takomto prípade potrebujeme až 36 rokov dát, aby sme mohli s presnosťou na 95% povedať, že daný fond naozaj dosiahol pozitívnu alfu 2% p.a. Inak povedané – vyše tretinu storočia potrebujeme teda na to, aby sme sa uistili, že tento fond aspoň s 95%-ou pravdepodobnosťou porazil v minulosti trh.

Všimnite si, že čím je nameraná priemerná alfa fondu nižšia, tým viac ročných pozorovaní potrebujeme. No aj pri 4%-ej alfe je potrebných aspoň 9 rokov pozorovaní. Upozorňujem, že nájsť fond, ktorý dosahoval posledných 9 rokov alfu v priemere 4% p.a. je neľahká záležitosť.

Náhoda je blbec:(

Tu však štatistika stále nekončí. Čo tých zvyšných 5%, o ktorých sme pri štatistickej signifikantnosti neuvažovali? Ak to zjednodušíme, existuje 2,5% šanca, že aj keď ste po 36 rokoch vášmu fondu namerali pozitívnu a štatisticky významnú alfu, je to stále len náhoda. Napríklad z 5000 skúmaných fondov bude pravdepodobne až 125 vykazovať pozitívnu signifikantnú alfu napriek tomu, že ich skutočná alfa bude nula.

Ani po 36 rokoch si teda nemôžete byť na 100% istý, že manažér vášho fondu nemal len obrovské šťastie. Ak si zoberiete to množstvo ľudí, ktoré na svete aktívne investuje, niekomu sa už len pôsobením náhody musia podariť nadpriemerné výnosy.

A to stále nie je všetko. Ak by sme chceli byť presní, museli by sme vykonať ešte tzv. out-of-sample testy, na ktoré by sme potrebovali ešte raz toľko dát. Čiže z 36 rokov by bolo zrazu 72. Musíte uznať, že toľko času má sotva kto z nás k dispozícii. Okrem toho by bol manažér daného fondu po tejto dobe už pravdepodobne dávno mŕtvy.

Zasa tie poplatky

Predpokladajme ale, že sme po všetkých tých rokoch stále nažive aj s manažérom nášho fondu, ktorý dosahuje nadpriemerné výnosy a to nie v plyvom náhody. Stále ešte nemáme vyhraté. Keďže je totiž jeden z mála, pritiahne k sebe množstvo sporiteľov, čím stúpne majetok v jeho správe.

Je však všeobecne známe, že čím je fond väčší, tým ťažšie dosahuje nadpriemerné výsledky. Postupne by tento fond teda strácal svoju nadpriemernú alfu. Druhá vec, ktorá by sa s veľkou pravdepodobnosťou stala je, že by si manažér začal pýtať vyššie poplatky. Využil by fakt, že je jedinečný a vy by ste prišli o alfu aj týmto spôsobom.

Záver

Ako vidieť, je takmer nemožné nájsť podielový fond, ktorý bude s istotou dosahovať nadpriemerné výsledky. Istí si nebudeme nikdy. A práve preto je investovanie do aktívne spravovaných podielových fondov ako kupovať mačku vo vreci. Navyše s veľkou pravdepodobnosťou by ste si nadpriemerné výnosy dlho neužili, keďže úspešní manažéri majú vo zvyku využiť svoje postavenie na maximalizáciu zisku – najmä zvyšovaním poplatkov.

Zdroj: Indexingblog.com.

Foto: reality.etrend.sk, goldbullioningot.com.

Súvisiace články :

1. Aktívne spravované fondy znova neuspeli
2. Nový ukazovateľ nákladov pre podielové fondy (Mutual Funds and the New Total Expense Ratio)
3. Long/short fondy vám nadpriemerné výnosy neprinesú

S&P hodnotila v každom čase všetky dostupné fondy v USA používajúc rozsiahlu databázu univerzity v Chicagu (CRSP). Z analýzy boli vyradené len indexové a sektorové fondy. Výsledky  boli samozrejme horšie ako by sa dalo očakávať pri hode mincou. Len veľmi málo fondov dokázalo udržať svoj ranking z jedn0ho roku aj v rokoch nasledujúcich.

Konkrétne, za 5 posledných rokov (končiacich v septembri 2011) len 9,72% akciových fondov investujúcich do veľkých spoločností (large-cap funds) ,6,08% fondov investujúcich do stredne veľkých spoločností (mid-cap funds) a len 3,72% fondov investujúcich do malých spoločností (small-cap funds) dokázalo počas tohto obdobia ostať vl epšej polovici všetkých skúmaných fondov. Keby výnosy podielových fondov boli úplne náhodné, v prvej polovici by po piatich rokoch malo ostať 6,25% fondov.

Zaujímavý je pohľad na 5 ročné obdobia výkonnosti. Z large-cap fondov, ktoré sa dostali za 5 rokov končiacich v septembri 2006 do prvej štvrtiny fondov, ostalo v tomto elitnom klube na konci ďalšej päťročnice (2011) len 12,23%. Zo small-cap fondov to bolo 20,22% fondov. Vo svete riadenom len náhodou by sme očakávali úspešnosť 25%.

Viac detailov nájdete v samotnej správe. Platí teda, že nie je všetko zlato, čo sa blyští. Ak vám bude niekto ukazovať fondy, prípadne iné investície, ktoré za posledných niekoľko rokov excelovali, s veľkou pravdepodobnosťou ide o náhodu a skôr či neskôr sa ich výkonnosť vráti do priemeru, či podpriemeru.

Foto: emikojaffe.wordpress.com.

Súvisiace články :

1. Je minulá výkonnosť dôležitá? (Does Past Performance Matter?)
2. Je múdre spoliehať sa na finančných expertov?
3. Aktívne spravované fondy znova neuspeli

Ako by mal na tento krok zrejme najskúsenejšieho dlhopisového investora reagovať bežný investor? Bill Gross spravuje vyše bilióna USD v dlhopisoch, spoluzakladal spoločnosť PIMCO a pôsobí v nej takmer 40 rokov. Človek s takými skúsenosťami by predsa nemal mať problémy s finančnými predikciami a mali by mu minimálne v dôležitých momentoch vychádzať. Alebo tomu tak nie je?

Začiatkom roku 2010 mal s ním rozhovor časopis Time, kde sa ho pýtal na jeho názor ohľadne úrokových mier po skončení prvej fázy kvantitatívneho uvoľňovania (QE 1). Jeho odpoveď bola, že to postihne najmä hypotéky a cenné papiere naviazané na ne. Inými slovami, predpovedal, že úroky pôjdu hore, cca o pol percenta.

Aká bola skutočnosť? Ako vidieť na obrázku dole, po skončení QE 1 v apríli 2010 úrokové miery poklesli. Pri hypotékach do 1% a napr. 10-ročné vládne dlhopisy zaznamenali pokles až o 160 bázických bodov (1,6 percentuálneho bodu)!

Gross už takmer 10 rokov ohlasuje koniec dlhého býčieho trhu s dlhopismy a označuje sa ako medvedí manažér (v jeho názoroch prevládajú predpovede o páde cien dlhopisov). Napríklad tesne pred vypuknutím súčasnej krízy, v lete 2007, predpovedal celosvetovo silný ekonomický rast – 4% až 5% počas nasledujúcich 3 až 5 rokov a takisto nárast úrokových mier s hornou hranicou až 6,5% v roku 2007 pre 10-ročné americké vládne dlhopisy. Taktiež v tom čase predpovedal útek investorov z bezpečných aktív ako sú US dlhopisy do rizikovejších investícií.

Či sa predpovede tohto investičného guru naplnili, dnes už všetci vieme. Žiadny silný ekonomický rast sa nekonal. Kríza ťažko postihla najmä rozvinuté krajiny, úroky 10-ročných US dlhopisov klesli pod 4% v roku 2007, do konca roku 2008 až na takmer 2%. No a investori v priebehu roku 2008 začali húfne nakupovať  dlhopisy americkej vlády. Čiže všetko presne naopak, ako predpovedal! Nie je ale vylúčené, že tento krát bude mať pravdu. Keď totiž človek dlhodobo niečo predpovedá, raz mu to musí vyjsť. No nato netreba byť správcom najväčšieho dlhopisového fondu na svete. Ak napríklad pri hode kockou dostatočne dlho predpovedáte, že padne šestka, určite budete mať raz pravdu.

Čo dodať? Ak už ani finančný mág takého rangu nedokáže predvídať bežné dianie na trhu, či dokonca krízu takých rozmerov ako tá dnešná, myslím, že každý investor by mal okamžite prestať špekulovať so svojimi úsporami, prestať sa spoliehať na finančných “expertov”, či bankárov, technickú, či fundamentálnu analýzu a začať investovať pasívne, do indexových fondov s minimálnymi nákladmi, ktoré jeho investície diverzifikujú po celom svete bez nutnosti spoliehať sa na názory rôznych finančných guru.

Via Pragmatic Capitalism.

Foto: infiniteunknown.net.

Tento článok bol zverejnený aj na Finwebe Hospodárskych novín.

Žiadne súvisiace články.

Podielové fondy sa v priebehu 20eho storočia stali rozhodujúcim prostriedkom sporenia pre drobných investorov. Tieto fondy im aj s relatívne malými sumami umožnovavli akumulovať značný kapitál a špekulovať na burzách po celom svete.  Investorom prinášajú výhodu diverzifikácie a do istej miery aj nižšie transakčné náklady, ktoré sú s investovaním bezprostredne spojené. Toto by so svojimi nízkymi finančnými čiastkami neboli bývali dosiahli.

Podľa Rouwenhorsta (2004) bol prvý – uzatvorený – fond založený v júly 1774 v Amsterdame pod menom Eendragt Maakt Magt – V jednote je sila. Tento fond investoval ako do dlhopisov európskych vlád a bánk, tak aj do plantáží v Karibiku. Počet podielov bol obmedzený rovnako, ako tomu bolo aj v ďalších fondoch 18. a 19. storočia. Prvý otvorený podielový fond bol založený v roku 1924 pod menom Massachusetts Investors Trust (viď Rouwenhorst (2004), str. 17). Emisia podielových listov už viac nebola obmedzená a cena podielu bola proporcionálna k hodnote cenných papierov v portfóliu fondu tak, ako to poznáme v dnešných fondoch.

Spravovný majetok vo fondoch  v priebehu času dramaticky narástol. Zatiaľčo prvý otvorený podielový fond začal s 50 000 USD, bolo v roku 2006 v rôznych fondoch v USA spravovaných 10,5 biliónov USD. Medzi rokmi 1999 a 2006 stúpol v Európe majetok spravovaný vo fondoch z 3,2 biliónov USD na 7,7 biliónov USD. V rovnakom čase narástli investície do podielových fondov celosvetovo z 11,7 biliónov USD na takmer 21,8 biliónov USD. Tento istý trend platí aj pre počet podielových fondov. Zatiaľčo v roku 1999 pôsobilo celosvetovo 52 700 fondov, v roku 2006 sa ich počet pohyboval okolo čísla 61 506.¹

Väčšinu fondov predstavujú aktívne spravované fondy. Tieto fondy riadi investiční manažér, alebo tím investičných manažérov, ktorí hľadajú podhodnotené cenné papiere, alebo vrcholy, či dná trhu, pričom striedajú rôzne investičné štýly. V nedávnej minulosti však vznikla rada takzvaných indexových fodnov, ktoré dávajú do popredia pasívny spôsob spravovania majetku. Ako ukazujú viaceré empirické štúdie, dosahujú tieto fondy vyššie výnosy ako ich aktívne spravovaní bratanci, a to minimálne o výšku nákladov, ktoré vznikajú pri aktívnej správe majetku.  V tejto práci sa preto budem zaoberať otázkou, či je pre  investorov dobré, ak im finanční poradcovia a bankári radia investovať do aktívne spravovaných fondov. Štúdie, ktoré by sa týmto problémom zaoberali v európskom priestore sú veľmi zriedkavé. Keďže autor práce pochádza zo Slovenska, bude ťažisko jeho práce ležať na fondoch, ktoré sú ponúkané slovenským investorom.

Táto práca začína s teoretickou časťou, kde budú predstavené základy, na ktorých je založené pasívne investovanie. Ide najmä o teóriu efektívnych trhov a jednotlivé formy efektivity, Capital Asset Pricing Model, rôzne ukazovatele ako Sharpe ratio, Information ratio atď. V ďalšom kroku bude predstavené samotné pasívne investovanie a nástroje na jeho realizáciu. Teoretické časť sa zameriava viac-menej na pasívne investovanie a empirické štúdie, ktoré ho podporujú. Dôvodom je skutočnosť, že argumenty pre tento spôsob investovania sú väčšinou profesionálnych, ale aj bežných investorov zaznávané, respektíve neznáme. Výsledky odborných štúdií ukazujú ale, že investori by mali minimálne zvážiť používanie pasívne spravovaných indexových fondov.

V praktickej časti tejto práce bude v krátkosti načrtnutá história investovania na Slovensku. Následne budem pomocou tzv. single index modelu analyzovať, či aktívne spravované fondy, ktoré sú na Slovensku ponúkané, porazia svoje benchmarky (indexy). Ďalej sa budem zaujímať o to, či manažéri dokážu odhadnúť vhodný čas na nákup, alebo predaj – ide o tzv. časovanie trhu. Na záver budem skúmať, či existuje vzťah medzi výškou správcovských poplatkov a výkonnosťou fondov. Ako pracovná metóda bude slúžiť regresná analýza a s ňou spojené metódy štatistickej inferencie.

Foto: Mengiscapital.com.

1. Investment Company Institute (2007): 2007 Investment Company Factbook. A
   Review of Trends and Activity in the Investment Company Industry.

Súvisiace články :

1. Výkonnosť slovenských podielových fondov – časť 1.
2. Výkonnosť podielových fondov a poplatky (On Mutual Funds Returns and Fees)
3. Why Investors Are Flocking to Index Funds

V roku 2008 som ukončil štúdium na rakúskej Vienna University of Economics and Business, na národohospodárskej fakulte a za tému mojej diplomovej práce (Performance slowakischer Investmentfonds) som si vybral práve pasívne investovanie a hodnotenie výkonnosti podielových fondov. Skúmal som, či akciové fondy ponúkané na Slovensku dokážu poraziť výnos trhu ako celku. Inými slovami, či si nemalé poplatky, ktoré im investori platia, aj naozaj zaslúžia. Išlo o 33 fondov a roky 1999-2007.

V teoretickej časti budem postupne vysvetlovať, čo je teória efektívnych trhov, aktívne investovanie, technická analýza, pasívne investovanie, ako hodnotiť výkonnosť investícií atď. Teória bude vždy sprevádzaná odkazmi na zaujímavé výskumy z odborných ekonomických časopisov. Na niekoľko málo častiach sa nevyhnem matematickým vzorcom. Chcem vás však ubezpečiť, že ich je minimum a v celej práci som sa snažil používať ich čo najmenej, aby bola zrozumiteľná aj pre laika, ako to je len možné. Matematicky najnudnejšie časti zrejme vynechám.

V praktickej časti budeme skúmať, aká je skutočná výkonnosť akciových podielových fondov ponúkaných na Slovensku, či ich manažéri dokážu časovať trh a aký je vzťah medzi výkonnosťou týchto fondov a ich poplatkami. Cieľom mojej diplomovej práce a tohto seriálu bude teda zistiť, či by slovenskí investori mali ukladať svoje úspory do aktívne spravovaných fondov, ktoré im ponúkajú banky, obchodníci s cennými papiermi, či finanční poradcovia, alebo by bolo lepšie vyhnúť sa ich radám.

Čo od tohoto, dá sa povedať projektu, očakávam? Dúfam, že si tento seriál prečíta aspoň zopár ľudí, že aspoň zopár ľudí presvedčím, aby zabudli na aktívne investovanie a začali investovať pasívne. Výhody som na svojom blogu už viac krát spomínal, ale opakovanie je matka múdrosti – vyššie výnosy, nižšie náklady, viac času, ktorý je možné využiť na iné aktivity, pokojný spánok, zbavenie sa závislosti od sledovania finančných trhov… A ešte jedno želanie – ak by sa v budúcnosti prihlásil niekto, kto by sa pridal ku mne a pomohol mi pripraviť ešte prepracovanejšiu štúdiu s viacerými skúmanými fondami a dlhším časovým obdobím, budem veľmi rád.

Môžme sa teda pustiť do toho. Seriál začnem úplnými základmi – o podielových fondoch…

Foto: Investorpistop.com.

Súvisiace články :

1. Výkonnosť podielových fondov a poplatky (On Mutual Funds Returns and Fees)
2. Náklady podielových fondov dokážu predpovedať výnosy
3. Cloning of Mutual Funds (Klonovanie podielových fondov)

Zdroj: CNBC.com.

Foto: CNBC.com.

Súvisiace články :

1. Zlé časovanie uberá z výnosov
2. Why Fund Managers’ Hot Performance Isn’t So Hot
3. Indexové fondy lákajú investorov