Pasívne investovanie

Pasívne investovanie funguje na myšlienke, že trhy sú efektívne. Inými slovami, na trhu je dostatok aktívnych investorov, analytikov, prognostikov atď, ktorí reagujú na nové informácie (napr. kvartálne výsledky firiem…), a tak ich zapracúvajú do ceny akcií, či iných cenných papierov takmer okamžite. To zaručuje, že minulé informácie sa už nedajú použiť na dosahovanie nadpriemerných výnosov (bez podstúpenia primeraného rizika).

Nadtrhové výnosy tak môže dosahovať len ten, kto má k dispozícií takú informáciu, ktorú ostatní investori nepoznajú, čo je v dnešnom svete médií, internetu a superrýchlej výpočtovej techniky veľmi ťažko predstaviteľné (výnimku tvoria samozrejme tzv. insideri, ktorých obchodovanie je ale regulované burzovým dohľadom). No a pasívni investori môžu vďaka pôsobeniu týchto finančných expertov zbierať úrodu, ktorú nesiali – trhové výnosy – s vedomím, že sú najlepším odhadom skutočnej, vnútornej ceny cenného papiera.

Čo by sa ale stalo, keby všetci investovali pasívne? Kto by potom sledoval čerstvé finančné správy, na ich základe obchodoval a udržiaval tak trh efektívnym? Dobrou správou je, že obchodovanie zrejme nikdy neustane a vždy bude dochádzať k nejakým obchodom napríklad pri využití akciových opcií (ako forma odmeňovania manažérov), pri fúziach, akvizíciach, rozvodoch, dedení, rozdeľovaní majetku atď..

Je ale možné, že by niektorí aktívni investori dosahovali vyššie výnosy, akoby postupne stále viac a viac ľudí prechádzalo na pasívne investovanie? Zdá sa to zrejmé, keďže by stále menej ľudí sledovalo a obchodovalo na základe správ. Konkurencia medzi analytikmi by bola menšia a možnosť zbohatnúť objavením informácie, o ktorej ostatní nevedia, by bola vyššia. Na druhú stranu, ak by sa znížil počet obchodov na finančných trhoch, tie by sa stali menej likvidné, s čím je spojený nárast transakčných nákladov. Zvyšní aktívni investori by tak mali o čosi väčšiu prekážku – vyššie transakčné náklady (poplatky spojené s obchodovaním) – pri prekonávaní trhových výnosov. To je aj dôvod, prečo ani na menej rozvinutých (či likvidných) trhoch nejde dosahovať nadpriemerné výnosy bez primeraného rizika dlhodobo (viac napr. tu).

Ďalší argument vychádza z faktu, že aktívni investori musia využiť chyby ostatných, alebo ich nevedomosť na dosiahnutie nadtrhových výnosov. Ilustruje to výborný príklad od Larryho Swedroea. Predstavte si, že ste hráčom NBA. NBA organizuje pre všetkých svojich hráčov súťaž v strieľaní košov. Každý môže hádzať 100 krát a za každý presný hod dostane 100 USD. Každý hráč môže buď strielať, alebo akceptovať priemerné skóre hráčov, ktorí sa súťaže zúčastnia. Najlepší strelec v lige má úspešnosť 90%, priemer je 65% a vy dosahujete presnosť 80%. Je lepšie súťažiť, alebo akceptovať priemerné skóre?

Na prvý pohľad sa zdá prvá možnosť ako správna. Lepšou voľbou je však nezúčastniť sa súťaže. Prečo? Pretože všetci, ktorí majú horšiu úspešnosť ako 65% sa rozhodnú nezúčastniť a dostali by 6500 USD. Lepšie ako keby sa snažili súťažiť. Ak ale všetci s úspešnosťou pod 65% z hry vypadnú, priemer sa posunie vyššie, a tak znova by mali odstúpiť zo súťaže tí, ktorí sú pod novým priemerom. Nakoniec ostane len najlepší hráč s úspešnosťou 90% a všetci ostatní tak bez pričinenia dostanú pravdepodobne 9000 USD.

Je to podobné aj s investovaním. Menej úspešní aktívni manažéri majú väčšiu tendenciu prechádzať na pasívne investovanie. Tým ostavajú v hre stále lepší a lepší aktívni investori a konkurencia sa tak zvyšuje. Využívať chyby iných sa tak paradoxne stane ešte ťažšie. Víťaznou stratégiou je teda odstúpiť z hry aktívnych investorov a investovať pasívne. Využíť to, kde sa dvaja “bijú”, aby tretí zvíťazil. Tí totiž zabezpečia efektívne trhové výnosy (so zakomponovanými dostupnými informáciami) pre nás ostatných.

V konečnom dôsledku stačí teda veľmi málo aktívnych investorov na to, aby boli trhy efektívne. Eugene Fama, otec myšlienky efektívnych trhov a profesor ekonómie na University of Chicago, vo svojej štúdií z roku 1965 uvádza (str. 40), že stačí, ak na jeden cenný papier je k dispozícii aspoň jeden talentovaný analytik s dostatkom finančných zdrojov na zapracovanie všetkých informácií do ceny. Tým sa vývoj ceny daného cenného papiera stane náhodným a teda nepredikovateľným.

Existujú dokonca názory, či štúdie, ktoré ukazujú, že trhy môžu ostať efektívne (zapracovávať všetky dostupné informácie) aj v prípade, ak nik nebude obchodovať. Ak ostanú medzi aktívnymi investormi len tí najlepší a ostatní budú investovať pasívne, je dôvod domnievať sa, že tí, ktorí ostali obchodovať aktívne, sú racionální a nepodliehajú emóciam. Potom každá snaha o obchod automaticky prezradí, že obchoduchtivý investor má informácie, ktoré protistrana nemá. Ak sú totiž všetci obchodujúci aktívni investori racionální a udržujú ceny efektívne, potom vedia, že protihráč ponúkajúci im obchod má informáciu, ktorú oni nemajú. V takomto prípade ho odmietnu zrealizovať, keďže by sa ocitli v horšej situácii. Obchod teda neprebehne, ale trh napriek tomu ostane efektívny (viac napr v tejto, alebo tejto štúdii). Samozrejme, že ide o málo realistický prípad, no uvažovanie je to zaujímavé.

Objem pasívne spravovaného majetku vo svete narastá. Odhaduje sa, že v roku 2019 bude viac ako polovica majetku v USA spravovaná pasívne. Netreba sa však obávať toho, že by sa tým padom trh stával menej efektívnym. Som presvedčený, že vždy sa nájde dostatok investorov, ktorí budú sledovať finančné správy, obchodovať na ich základe a udržiavať tak trhy efektívne. Ak aj nie, možno sa domnievať, že aj v situácii s nulovými objemami burzových obchodov by takými ostali.

Foto: builttosell.com, nba.com.